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2008-03-10 什么促进了人民币升值加快

到底是什么让人民币升值突然加快，显然是中国政府认为此时汇率调高更有利于中国经济的长效发展。

1、美国压力
我们不能否认的是美国政府对于世界进行干预的能力，对于中国来说安定的外部环境是符合中国利益最大化的，与美国直接对抗只能导致外部环境的恶化，因此我们看到中美高层不断交流，例如保尔森访华，并且每次美国都会小有收获。

2008年是美国的大选年，不幸的是美国经济出现了衰退，作为新总统在竞选中改善经济是必不可少的“主料”，相信就像民进党一到大选必出***牌一样，总统候选人也会高举“中国牌”，而指责中国操纵汇率必将是首当其冲，虽然他上台很可能会“失意”。我们相信在中国智慧中，来自美国压力是必须考虑的，但不是最重要的。

2、国内的流动性过剩
外贸顺差带来的外汇储备持续扩大，央行对冲压力不断升级，成本被不断抬高，而国内流动性过剩的同时，由于国际民生产品暴涨，中国的通货膨胀已经远远超过警戒线。

虽然中国政府采取了一系列从紧的货币政策，并在短期内将资本市场、房地产市场投资乃至投机价值消除，但是由于中国处于加息期，而美国等发达国家由于衰退开始执行较为宽松的货币政策，使得中国与世界之间的固定品收益率也显得如此诱人，同时人民币升值预期又长期存在，相信国际投机资本涌入仍将继续，并有可能再上高峰；但是，国际投资资本可能会因为，发达国家经济政策吸引而引发资金回流，也就是说我们欢迎的有可能要走，我们担心的会来。

同时我们发现中国外汇、外贸政策正在进行调整，中国政府正在试图改变外汇管制方法，从堵“源头”向堵“出路”转变。

3、细分出口对象

美国是中国重要的贸易伙伴，同时是世界最大的消费国家，美国经济的衰退等于一次寒流，但是我们明显发现随着世界经济的整体发展，寒流来的似乎没有想象的冷。

同时，由于中国外汇采取紧盯美元控制型浮动政策，对欧元、日元、德国马克等其他发达国家的货币升值速度并不明显，也就是说我们的货币贸易成本在这些国家没有显著的增加，而我们产品的质量却在不断提高，这是一个乐观的现象。

从国家整体利益看，上述国家的收益能够在一定程度上对冲我们在美国贸易上的损失。

4、全球经济周期的趋势

虽然这个冬天“美国寒流”的冲击，没有想象的严重，但是世界还是感冒了，全球经济本轮的强劲增长有可能就此终结。因为，美国正用它的美元本位制将自己的烦恼转嫁给一切和他有经济往来的国家，世界在为美国买单。

面对可能到来的危机，各国政府、央行采取的动作基本类似，减税、放松货币政策、提高资金吸引力度、缩减投资等，刺激经济的手段随处可见。

5、新的政策导向

既然国际经济特别是发达国家经济衰退已经不可避免，那么如何在经济周期转向前做好准备，完成中国经济的软着陆成为中国政府的首要目标。

人民币快速升值最直接的作用是：出口减少（对美有可能锐减），进口增加（进口成本降低），对外直接投资增加，顺差减少，外汇储备增速下降和总值的贬值。而全球经济的周期化转变必然带来贸易额、大宗原材料价格下降，同时伴随大量公司市值的缩水。

如何在人民币升值带来的好处（国际并购、采购成本降低等）和弊处（产品国际竞争力下降、成为流动性中心、外汇储备贬值等）之间进行有效选择，是一个错综复杂的事。

经济转型。也许在中国政府看来，既然全球经济衰退不可避免（衰退需要传导），中国出口必须下降，必须将投资、出口、内需对GDP的影响进行调整。目前中国政府正积极致力于民生基础设施和服务的建设（扩大财政支出，通过非房地产投资拉动经济），铁路、航空、公路、城市基础设施投入不断加大，社会保障体系、医疗保障体系资金不断投入；同时我们在《中国人力资本将出现一次大幅度上涨》已经分析，中国人力资本将出现一次大幅度上涨，如果上涨的幅度能够跟上CPI甚至超过CPI，则内需也将为中国经济转型做出贡献。

产品转型。在全球经济衰退中进行产品转型，看似很危险，但是成功的可能性却很高。首先，受益于人民币升值和中国经济发展的吸引，中国海外并购、采购的成本将大幅降低，而谈判平台则登上一个新的高度，这与日本当年的环境有类似的模样。

资金控制。中国外汇管制的方向正在转变，这也使得很多国际资本近来容易出去难，这和日本当年有本质的区别，因此在全球经济增长缓慢的时候，留住国际投资资本，适当引入投机资本，创造一个资金充裕环境，为中国经济软着陆后再腾飞提供动力。

2008年1月22日，是一个值得纪念的日子，中国资本市场再次暴跌，虽然这种不理性说明我们还不成熟，但是我仍相信这是一次有预谋的行为。如果政府仅仅是为了两会、奥运会有一个良好的市场环境进行动作，那大可不必；但如果是政府2007催生资本市场“疯狂”行为的延续，是重塑中国资本市场吸引力的行为，那就很耐人寻味了，也许就是为了吸引还在观望的国际资本，毕竟如果海外资本真的回国，则中国流动性过剩可能会立即变味。

2007年是一个转折点，美国经济衰退到来和速度之快，出乎中国政府的预料，以往抵御国际资本冲击的政策需要修正。关于中国新的经济政策导向，我也正努力从各种迹象中找寻，目前还没能形成一个系统的结论，只能将最新的感觉纪录，期待大家的指正和帮助。

2008年1月22日

附注：《经济学家》人民币升值悄然加速
提要：从10月初开始，以年率计算，人民币对美元升值的速度已达13%，创下取消钉住汇率制以来的最高速度。中国加快人民币升值，主要原因是决策者认为人民币升值对中国已是利大于弊，从抑制通胀、降低外汇储备和货币供应的增速、减少干预汇市的成本等角度看都是如此。

人民币升值速度大幅提高
　　2005年，两名美国参议员向其国会提交议案，要求对本国进口的所有中国产品征收27.5%的关税，除非人民币对美元升值27.5%。这个数字是他们认为的人民币低估幅度。该议案没有获得国会批准。但时至今日，仍有一些针对中国的议案正在接受国会的审议。而且，在今年的总统大选中，对中国“不公平”竞争的抨击必定会占据重要地位。

　　从许多美国政治家和经济学家当前的言论来看，人民币对美元的汇率就好像还保持着两年前的水平一样。但事实上，如果人民币保持当前的走势，那么到下一任美国总统入主白宫之际，人民币的升值幅度与2005年美国人所要求的惊人升幅之间将只有一步之遥。

　　10月初至今，以年率计算，人民币对美元的升值速度达到了13%，创下2005年7月中国取消钉住美元的汇率制度以来的最高增速。2005年以来，人民币对美元的累计升幅已达14%。离岸远期市场的价格表明，市场预计，未来12个月之中人民币还将升值8%。一些经济学家更是预计，人民币的涨幅不会低于10%。

　　加快升值符合中国利益
　　看起来，中国似乎已经屈服于美国的要求了。但事实上，中国让人民币加快升值的主要原因在于，其决策层认为这种做法对中国已是利大于弊。当前，中国政府最头痛的问题是通货膨胀，11月的通胀率达到了6.9%。1月9日，政府宣布对多种产品加强价格控制。

　　2007年，人民银行六次加息，但通胀势头却难以缓解。目前，中国通胀的动力主要来自供给面冲击导致的食品价格高涨。这种情况下，加快人民币升值是一种更有力的反通胀武器，因为这有助于削弱输入型通胀、尤其是食品和原材料价格的上涨。再则，抑制人民币升值的压力减轻了，中国就可以相应缩小干预汇市的力度，这也有助于遏制外汇储备和货币供应量的快速增长。

　　中国调整汇率政策的另一个原因是，防止人民币升值的成本在不断攀升。迄今为止，人民银行成功地冲销了流入的大部分外汇。具体说来，其操作分为两步：首先印制人民币购买美元，而后向银行出售债券，从而回笼第一步产生的过剩流动性。通过这种操作，人民银行甚至还曾有所盈利，因为其美元储备的回报率高于其为对冲债券支付的利率。而今，人民银行却在遭受损失。由于美中两国利率此消彼长，中国的利率已经超过了美国利率，而且今年两国利差可能会进一步扩大。更何况，随着美元的贬值，中国外汇储备的人民币价值也在缩水，这项损失进一步加大了干预汇率的成本。

　　中国的利率超过美国很可能意味着流入中国的外资将进一步增加。而人民银行要遏制人民币升值，只能购买更多外汇，因而需要进行更大规模的对冲操作。1月3日，一年期美元LIBOR利率（该指标代表了筹集美元，用于利差交易的成本）降至人民币一年期存款利率之下。这是中国取消钉住汇率制以来的第一次。这进一步加强了人民币升值的预期，人民币已经成为吸引力极大的投资对象。

　　凭借资本控制，中国在一定程度上阻挡了投机性资本流入，但资本控制并非无懈可击。例如，企业通过高报出口或低报进口，就可以积累人民币头寸。一些经济学家认为，人民币一次性大幅升值可以降低预期的未来升值幅度，因此有助于抑制资本流入。然而，中国决策层已强调了渐进性调整的必要性。为了证明人民币并不会单边上扬，人民银行可能会在近期让人民币小幅贬值。

　　悄然升值难以缓解外部压力
　　人民币的升值很难让狂热的美国议员和经济学家平静下来。据国际清算银行估算，由于美元贬值，2005年至今，以贸易加权汇率计算，人民币仅仅升值了5%。从2004年到2007年，经常项目盈余占中国GDP的比率已经由4%上升为11%。这意味着，如果以经常项目盈余消失作为均衡汇率的标准，那么就会得出人民币低估程度进一步增大的结论。2005年，彼得森国际经济学研究所的莫里斯·戈尔茨坦和尼古拉斯·拉迪认为，人民币低估了20%－25%。但到2007年底，虽然两年来人民币在持续升值，但此时他们却认为，人民币低估的幅度至少达到了30%－40%。

　　然而，也有经济学家认为，以经常项目盈余的规模来衡量人民币的正确价值是错误的。其理由在于，现在还不清楚，人民币升值能在多大程度上纠正中国的储蓄－投资失衡，而这种失衡正是庞大经常项目盈余的根源。美国商业研究组织经济咨商局（The
Conference Board）近期发布报告认为，虽然低估的人民币对中国的贸易盈余有一定贡献，却不是其主要成因，而且对美国对华贸易赤字几乎没有影响。

　　然而，美国国会的大多数议员却不这么认为。人民币悄然加速升值的问题就在于，这种做法无法赢得批评中国者的赞扬。如果过去两年间人民币的升值幅度是一次完成的，或许现在就不会受到美方这样猛烈的抨击了。

　