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2008-01-28 房地产证券化的动力机制国际比较研究

为投资者开辟了新的更多的投资渠道，新的金融衍生工具的不断出现，使投资者在选择具有避险功能的投资组合时有了更大的空间。可见，抵押贷款证券化的过程实际是将抵押贷款的利息收入在服务商、SPV、信用增级手段提供者及投资者等诸多证券化参与者之间分享，虽然贷款银行可以作为服务商享受服务费，但这比贷款机构自己享有所有抵押贷款利息获得的收益要低得多。

　　我国商业银行进行房地产证券化的压力不大。一是从总体上看我国住房抵押贷款规模相对较小，到2004年底我国住房抵押贷款余额仅占GDP的11．6％，而欧盟国家2001年平均达到39％，其中英国为60％，德国为47％，荷兰达到74％。二是从贷款机构的各商业银行来看，住房抵押贷款所产生的压力亦相对比较小，即使抵押贷款规模最大的中国工商银行，2003年抵押贷款余额也仅占其机构存款总额的7．23％，建行也只有10％。美国在20世纪60年代末、70年代初已占40％左右。而我国作为资金供给重要来源的居民储蓄则持续增长，虽然住房抵押贷款占金融机构吸收储蓄存款余额比例从1998年的1．3％已逐渐上升至2004年的13．3％，但仍占很小的比例，这说明商业银行的资金供给是充沛的。三是从储蓄存款结构上看，由于我国居民偏好储蓄以备购房、养老、子女教育之用，因此居民储蓄中长期的定期存款比重较大，由此看来，我国的商业银行并不担心流动性。而美、英、日三个国家开展住房抵押贷款证券化都是以提高住房抵押贷款的流动性和扩大住房借贷资金的来源为其动力的，其手段是在金融市场上以已发放的住房抵押贷款为担保来发行可转让的证券。

　　外部环境不成熟。从我国住房抵押贷款的一级市场及证券化环境看，大范围地推进房地产证券化的时机也并不那么成熟。首先，贷款机构呈现单一化。我国四大国有商业银行在住房抵押贷款市场上占有绝对主导地位，截至2002年，四大国有商业银行占我国所有金融机构的住房抵押贷款余额的比例从未低于87％。它们在中国金融市场上具有绝对强势的博弈力量，这对如何在住房抵押贷款证券化过程中保护好投资者的利益带来一定的挑战。其次，中介机构体系及信用体系不发达。住房抵押贷款证券化作为一项金融工程，其良好的运作体系是依靠于一个高度发达，运作有序的中介机构体系及信用体系，而这两者目前在中国的发展都不完善。尤其作为核心SPV的信托机构，由于其治理制度不健全，非常轻易产生漏洞，一直是金融治理整顿的焦点。

　　相比而言，美国住房抵押贷款证券化起源时外部环境良好。首先，政府给予了大力扶持，美国政府通过规范抵押贷款的信贷行为，促进了抵押贷款证券合约的标准化，为以后在二级市场上出售抵押贷款，实现资产证券化奠定了技术基础。其次，美国政府为公民和退伍军人提供抵押贷款担保，这使抵押贷款的风险大大降低，为住房抵押贷款证券化创造了条件。再次，具备了金融自由化的外部环境，主要表现为金融市场的自由化，即放松或取消外汇管制，资本的输入和输出更趋向自由；利率的自由化，即放松或取消银行存款与贷款的限制；金融业务自由化，即放松或取消银行业务与证券公司业务交叉的限制。另外，美国在住宅政策方面的条件也很好，联邦政府的目标是“让全体居民有足够的住宅”、“为美国公民提供体面的住宅”。为实现这一目标，联邦政府的主要措施就是广泛地利用其发达的金融机构，采取抵押贷款的方式，促进居民的购房，并对购买住宅者提供各种便利和优惠。

　　结论：从以上分析可见，我国房地产证券化虽然已经起步，但起步时其动力明显不足。因此，要想大规模推进房地产证券化，必须借鉴美国等西方国家房地产证券化的经验，尽快培育起我国房地产证券化的动力机制。